Рубрики
Инвестирование

Пополнение портфеля

В этой главе поговорим об основных стратегиях пополнения портфеля — их сути, отличиях и деталях реализации. А ещё специально для курса я сделал удобную (надеюсь) таблицу-калькулятор для расчета своего плана пополнений. Её можно подстроить под себя или использовать как есть.

Иногда инвесторы слишком сильно концентрируются на доходности своего портфеля. Или, страшно тронуть святое всех пассивных инвесторов, на снижении комиссий и оптимизации налогов. И то, и другое, конечно, важно (особенно комиссии!). Но в фазе накопления капитала скорость достижения цели в гораздо большей степени определяется размером пополнений:

Отложенные 10% от дохода при доходности портфеля в 1% годовых через 30 лет дают в 2 раза больший капитал, чем отложенные 1% от дохода при доходности в 10%.

То же можно сказать и о стратегиях пополнения. Здесь мы подробно рассмотрим основные из них, а в другой статье можно найти описание ещё одной «факультативной» стратегии. Но какой из них вы бы не воспользовались, результат будет больше определяться вашей ставкой сбережений, чем способом поместить эти сбережения в портфель.

К наиболее известным относятся три стратегии:

  1. усреднение стоимости покупки (dollar cost averaging, DCA);
  2. инвестирование всей суммы сразу (lump sum investing, LSI);
  3. усреднение текущей стоимости (value averaging, VA);

Первая из них является общепринятой и позволяет без всяких усилий и маркет-тайминга (угадывания лучшего времени покупки или продажи активов) достаточно эффективно вложить имеющиеся деньги в рынок. Она интуитивно понятна и является моей рекомендацией №1.

Вторая может показаться больше теоретической, потому что проблема инвестирования большой суммы денег в рынок стоит не у всех. Да и нечто из одного действия сложно назвать стратегией. Технически она ещё проще и эффективнее DCA, но есть и нюансы (в основном психологические). Деньги в этой стратегии используются максимально эффективно, что сделало её инструментом, через который оценивается эффективность любой другой стратегии. Поэтому я отвел LSI свою часть статьи.

Энтузиастам может быть интересна и третья стратегия за авторством Майкла Эдлесона. Она достаточно сложна в реализации и, что важнее, не показывает превосходящей DCA эффективности использования денег, поэтому я не включаю её в рекомендации курса. Но если вам интересно, то в статье по ссылке выше можно ознакомиться с ней подробно.

Пара ремарок перед началом:

  • Ниже я иногда буду упоминать некий «рынок» и вложение в него денег. В контексте пополнений прежде всего имеется в виду либо рынок акций, либо портфели с частью акций. Больше всего разница в любых стратегиях пополнения проявляется на волатильных данных, поэтому рынок облигаций в этой статье менее актуален.
  • Сразу скажу, что статья наполнена аббревиатурами, причем на английском, поскольку большинство устоявшихся терминов существует только в этом языке. В общем, их придется запомнить. Каждая аббревиатура раскрыта хотя бы раз до первого своего появления.

Внутренняя ставка доходности

Для начала нам потребуется понимание внутренней ставки (или нормы) доходности (ВСД, ВНД, internal rate of return, IRR). В интернете легко найти определения, но без понимания ряда других финансовых терминов они вряд ли окажутся понятными. Поэтому попытаюсь объяснить проще.

Обычно мы видим доходность, рассчитанную без учета возможных довнесений средств или их вывода из портфеля. В статистике фондов, исторических данных и тому подобных источниках. Для её расчета вся сумма условно вкладывается в начале инвестирования, а потом мы просто смотрим как она поменялась, считая среднюю геометрическую доходность (CAGR). Её также называют time-weighted rate of return (TWRR), то есть ставка доходности, взвешенная по времени.

Но реальные портфели редко существуют в таком режиме. В них добавляются новые деньги и через продажу части активов выводятся старые. Эти движения денег называются внешними, потому что они не происходят из самих активов (в отличие от купонов или дивидендов — доходность с их учетом называют полной или total return, но она тоже относится к TWRR).

Движения денег в портфеле могут быть совершены в разное время, а покупки и продажи активов — по разным ценам. А значит они влияют и на конечный размер капитала инвестора, то есть его доходность отличается от доходности портфеля, который не трогали. Её обычно называют money-weighted rate of return (MWRR) — ставка доходности, взвешенная по деньгам. Или доходность инвестора, потому что она отражает действия с портфелем, а не только доходность инструмента.

Рассчитать доходность инвестора с учетом всех пополнений и снятий можно разными способами (основные из них дают похожие результаты). Внутренняя ставка доходности — один из таких способов. Получаемая на выходе ставка доходности приведена к годовой (аннуализирована) и является эффективной (учитывает капитализацию процентов, как и CAGR). Другой популярный способ — модифицированный метод Дитца, который сегодня нам… не пригодится.

Если взять двух инвесторов с абсолютно одинаковыми портфелями, но разными датами или суммами их пополнений, то TWRR их портфелей будет одинаковым, а конечный капитал и IRR инвесторов будет разным. Разница в IRR указывает на то, что один инвестор использовал доступные ему деньги эффективнее, чем другой.

В таблице ниже показаны эти два инвестора и их портфели на протяжении года. Оба купили 10 лотов в начале и до июня стоимость их портфелей была одинаковой. В июне первый инвестор докупил ещё 1 лот, а второй — продал 1 лот и вывел деньги. Доходность инструмента, который они покупали, одинаковая (TWRR), ведь он один и тот же. А доходность действий инвесторов (MWRR) получилась разной:

В табличных процессорах (Excel и другие) есть функция для вычисления IRR. В случае регулярных платежей она обычно так и называется — IRR (ВНДОХ или ВСД в русскоязычных версиях программ). А в случае нерегулярных платежей — XIRR (ЧИСТВНДОХ). Этот вариант кроме сумм платежей потребует и указания их дат. Пример использования доступен в таблице по ссылке.

Разница в MWRR интерпретируется следующим образом:

  • если пополнение 💰 было сделано перед относительно плохой доходностью инструмента, MWRR будет ниже ⬇, чем TWRR;
  • если пополнение 💰 было сделано перед относительно хорошей доходностью инструмента, MWRR будет выше ⬆, чем TWRR;
  • если вывод средств 💸 был сделан перед относительно плохой доходностью инструмента, MWRR будет выше ⬆, чем TWRR;
  • если вывод средств 💸 был сделан перед относительно хорошей доходностью инструмента, MWRR будет ниже ⬇, чем TWRR.

Расчет будущей стоимости цели

Ещё один важный момент, который относится к любой из стратегий, это расчет будущей стоимости цели. Любая финансовая цель имеет свою стоимость. Эту стоимость мы знаем в сегодняшних деньгах, но планируем её достижение в будущем. Обычно отдаленном, поэтому из-за инфляции стоимость этой цели в номинальных деньгах будет какой-то другой.

Чтобы строить планы, которые мы рассмотрим в калькуляторе DCA ниже, мы должны прикинуть сколько наша цель будет стоить в конце срока инвестирования. Для этого достаточно взять ставку ожидаемой инфляции и посчитать будущую стоимость цели. Можно вручную, но удобнее это делать в Excel и аналогах с помощью функции FV (future value — будущая стоимость).

Всё, что она делает в нашем случае — это последовательно применяет выбранную ставку ожидаемой инфляции к накопленному итогу, то есть индексирует сумму на протяжении заданного периода. Примеры использования функции FV (и обратной ей функции PV — present value, то есть стоимость будущих денег в сегодняшних) будут в таблице калькулятора DCA.

Усреднение стоимости покупки (dollar cost averaging, DCA)

Перевод термина DCA на русский язык не особо устоялся, поэтому варианты названия этой стратегии можно встретить разные. Часто встречаются варианты «усреднение издержек» или «затрат». Оба у меня больше ассоциируются с какими-то комиссиями, а усреднять тут всё-таки предполагается стоимость приобретения активов, поэтому я перевел иначе. Dollar же к названию стратегии приклеился чисто исторически — от валют она никак не зависит.

Суть стратегии очень проста и заключается в регулярном инвестировании равных сумм денег в портфель. Варианта тут может быть два:

  1. у вас уже есть какая-то сумма, которую можно поделить на части и инвестировать за выбранный период времени по заранее выбранному графику;
  2. деньги появляются периодически и пополняют портфель регулярно и равномерно относительно изменения дохода.

Первый подход по понятной причине встречается реже. А второй органично сочетается с доходами, которые имеют свойство появляться в нашей жизни более-менее регулярно и равными частями.

Так что именно и как мы здесь усредняем? Рассмотрим на простом примере.

Прежде чем посмотреть на DCA, установим базовую стратегию пополнений, с которой её можно сравнить. Допустим, что есть какой-то фонд акций, в который мы будем инвестировать деньги. Вне зависимости от его текущей цены, каждый месяц мы будем покупать ровно по 1 лоту.

Таблица доступна по ссылке. Цена этого гипотетического фонда специально сделана очень волатильной, чтобы разница между стратегиями была наглядной на коротком промежутке времени.

Далее такой способ вложения денег будет упоминаться как CS (от constant share, как его назвал Майкл Эдлесон).

5 месяцев подряд мы покупали по 1 лоту этого фонда за любую цену. Это дало нам среднюю арифметическую цену покупки за лот в 100 рублей и IRR, равную 9,04% годовых. За весь период мы вложили в фонд ровно 500 рублей.

Чтобы сделать из этого DCA, разделим эти деньги на 5 месяцев (усредним) и будем вкладывать по 100 рублей. Тогда постоянной будет сумма пополнения в каждом месяце (та самая стоимость покупки — cost), а количество лотов будет меняться.

Таблица доступна по ссылке.

Таким образом при падении цены мы можем купить больше дешевых лотов, а при росте цены — меньше дорогих.

На одинаковую сумму в дорогие месяцы 1 и 5 DCA автоматически покупала меньше лотов, чем в дешевые месяцы 2–4.

На те же вложенные 500 рублей в итоге в портфеле оказалось уже не 5 лотов, а чуть больше — 5,22. Значит снизилась и средняя цена покупки (со 100 до 96 рублей) и повысилась доходность инвестора (10,4% против 9%).

Вложив ровно столько же денег, что и в стратегии CS, в DCA в конце мы получили 679 рублей, а не 650. И это при тех же издержках, ведь мы:

  • ничего не продавали (избежали лишних комиссий и налогов);
  • не пытались угадать оптимальное время входа и выхода из актива (не упускали рыночную доходность, избежав всех проблем маркет-тайминга).

За эти преимущества и ценится стратегия DCA.

Калькулятор плана пополнений (DCA)

Калькулятор реализован в двух вариантах. Первый работает через ручной подбор начальной суммы пополнения портфеля и в целом достаточно гибкий. Второй использует формулу Майкла Эдлесона для расчета начальной суммы пополнения, после чего индексирует её каждый месяц.

Здесь я подробно опишу только первый вариант калькулятора, потому что второй не сильно от него отличается, а в самих таблицах дана дополнительная справка. Для себя выбрать можно тот вариант, который найдете удобнее. Оба калькулятора должно быть достаточно просто адаптировать под свои нужды.

В первом варианте калькулятора на вход у нас есть несколько параметров, по которым строится план:

  • начальная стоимость портфеля (указывается, если начинаете не с нуля);
  • начальная сумма пополнений (с неё начнутся пополнения);
  • месяц начала (заполняется для удобства чтения плана);
  • ожидаемая реальная доходность портфеля;
  • ожидаемая инфляция (нужна для расчета номинальной доходности, используемой в плане, и для приведения результата к сегодняшним деньгам для удобства);
  • ставка индексации пополнений (по-умолчанию равна инфляции, но может быть любой).
Параметры подобраны таким образом, чтобы через 120 месяцев стоимость портфеля составила 1 млн. рублей в сегодняшних деньгах.

План представлен в виде месяцев с целевой суммой пополнений. Если вы хотите делать пополнения реже (раз в квартал, полгода или год), то просто суммируйте пополнения за последние 3, 6 или 12 месяцев. Если был выбран интервал в несколько месяцев, копить деньги для следующего пополнения лучше на счете, по которому банк начисляет процент доходности.

Срок плана регулируется удалением или добавление строчек (месяцев) в таблицу под параметрами. Чтобы добавить строки, выделите и растяните вниз последнюю строку. Удаление работает через выделение строк и клавиши Backspace или Delete на клавиатуре.

Весь процесс построения плана пополнений можно разделить на два этапа:

  1. ввод ожидаемых ставок реальной доходности портфеля и инфляции — на них мы влиять не можем;
  2. подбор подходящей вам суммы первого пополнения, срока инвестирования и ставки индексации пополнений — их в определенной степени контролирует инвестор.

В качестве ожидаемой доходности стоит брать ту, которую вы использовали в основной фазе планирования. Она должна быть средней геометрической годовых доходностей портфеля за вычетом комиссий.

Ставкой по инфляции вполне может быть таргет ЦБ по расчетной валюте. Пока её значение совпадает со ставкой для индексации пополнений, заданный размер инфляции не будет влиять на срок инвестирования или сумму накопленного в реальном выражении.

Индексация пополнений

Ставка индексации пополнений определяет скорость, с которой будет расти сумма пополнений портфеля. Выше мы рассмотрели простейший вариант стратегии на фиксированной сумме в 100 рублей, которую использовали для ежемесячных пополнений. В реальности (и на длинных дистанциях) так делать не стоит. С годами стоимость вашей цели скорее всего будет увеличиваться примерно на размер инфляции валюты, в которой она номинирована.

Если номинальные суммы пополнений никогда не будут увеличиваться, то в реальном выражении они просто будут затухать, не успевая за инфляцией и целью. Поэтому финансовые планы считают либо в номинальных деньгах по ожидаемой инфляции, либо в реальных (сегодняшних) деньгах, но подразумевая индексацию пополнений хотя бы на размер фактической инфляции.

В сравнении с теоретической стратегией CS индексация суммы пополнений портфеля в DCA на размер инфляции тоже не достигает максимальной эффективности вложения денег. Долгосрочно даже рынки облигаций растут быстрее инфляции, не говоря уже об акциях. Так что даже на проиндексированную на размер инфляции сумму в DCA вы будете покупать всё меньше лотов. Зато по меньшей средней цене, чем у CS.

Вообще, новые деньги, которые мы вкладываем в портфель, имеют всё меньшее значение для него. Как в смысле их уменьшающегося относительно стоимости портфеля объема, так и в смысле рыночных цен, растущих быстрее, чем наши пополнения.

С самим механизмом индексации всё достаточно просто. Для её разумной эффективности достаточно индексировать пополнения на выбранную ставку. Не обязательно увеличивать каждое пополнение. И не обязательно строго на размер фактической или ожидаемой инфляции. Здесь всё зависит от ваших финансовых возможностей и того как вы построите свой план.

При одинаковой начальной сумме пополнения, чем выше будет ставка индексации, тем быстрее будет идти накопление, и наоборот. А если на том же сроке плана начать с меньшей суммы, а ставку индексации сделать выше, то можно прийти к той же цели через быстрое увеличение суммы пополнений. Это лучше видно во втором, формульном варианте калькулятора.

Индексировать пополнения точно по плану не обязательно. Можно делать это и раз в год, а если инвестируются все свободные деньги, то и расти сумма пополнений будет только при увеличении доходов. Ставку роста доходов вообще можно назвать пределом размера ставки индексации, который может достичь частный инвестор.

В таком случае ставку индексации можно изменить адекватно ожидаемому среднегодовому росту дохода или вовсе выключить её, вводя фактические суммы в колонку целевых пополнений (суммы в следующих строчках тогда будут равны предыдущей, но и это можно перезаписать).

Корректировка плана

Учитывая все возможные неточности в реализации плана и то, что рыночная доходность в отдельные месяцы и годы почти никогда не бывает средней, полученный план пополнений портфеля можно периодически корректировать. Например, раз в год.

В первом варианте калькулятора это можно делать двумя способами (в этом его гибкость) — с сохранением истории в таблице (тогда прошедшие месяцы останутся) или через создание нового плана:

  1. Текущую стоимость портфеля запишите в последнюю колонку таблицы плана напротив соответствующего месяца (вместо формулы). Затем в той же строке таблицы подберите новое значение для суммы пополнения так, чтобы конечная стоимость портфеля совпала с вашей целью. Последующие пополнения будут индексироваться от введенной суммы.
  2. Текущую стоимость портфеля запишите в ячейку начальной стоимости портфеля, в качестве начальной суммы пополнения задайте текущую. Обновите месяц начала плана и удалите лишние строки из таблицы, чтобы получить новый срок инвестирования.

Корректировка в обе стороны (уменьшение или увеличение пополнений) может быть полезна когда накопление ведется на цель с очень конкретной стоимостью и сроком. Тогда она поможет правильно её профинансировать, не вложив слишком много или мало денег, и успеть в срок.

Но если мы хотим собрать как можно больше денег как можно раньше, вкладывая все доступные средства в портфель, а срок и сумма служат лишь ориентиром, то уменьшение суммы пополнений не выглядит логичным, потому что не приведет к большему размеру конечного капитала.

Использование фактической или ожидаемой инфляции для индексации пополнений

Если ставкой для индексации в вашем плане будет выбрана инфляция, то возникает вопрос на какую именно инфляцию индексировать размер текущего пополнения.

План направлен в будущее, поэтому может принимать в качестве параметра только ожидаемую среднегодовую ставку инфляции. Но это не значит, что её обязательно нужно использовать для индексации, потому что в момент, когда мы решим проиндексировать сумму пополнения, нам уже будет известна фактически реализовавшаяся инфляция за период пока пополнений не было.

Заложенная в план ожидаемая инфляция может отличаться от фактической, иногда значительно. И здесь индексация на фактически реализовавшуюся инфляцию выглядит точнее, ведь сумма цели растет на неё, а не на нашу оценку ожидаемой инфляции. Даже если рост доходов не позволит полностью компенсировать рост инфляции с очередной индексацией, стремится лучше к индексации на реальную инфляцию, а ожидаемую оставить для планирования.

Ещё один момент — на инфляцию чего свои пополнения индексировать? Если это пенсионный портфель, то лучше выбрать ожидаемую инфляцию всей потребительской корзины (соответствует таргету ЦБ). Если же накопление идет на конкретную покупку, то можно поискать прошлые данные на конкретный вид товаров или услуг. И периодически корректировать план к актуальной стоимости цели.

Оптимальная периодичность пополнений

Пополнять портфель можно с разной периодичностью. Часто спрашивают как будет выгоднее.

Вкладывать деньги в рынок лучше раньше, чем позже — об этом я расскажу в разборе следующей стратегии. Ограничителем здесь будут лишь сопутствующие комиссии (брокерские за операции, банковские за переводы). Поэтому ответ такой — статистически оптимально инвестировать деньги по мере их появления, но с оглядкой на размер комиссий, если частота пополнений на них влияет.

Это легко представить так, что когда вы копите деньги на следующее пополнение, они фактически становятся частью вашего портфеля с минимальной доходностью и риском. И эта часть со временем увеличивается пока не будет инвестирована в активы с более высокой ожидаемой доходностью. Долгосрочно результат портфеля с динамической долей денег в терминах конечного капитала будет ниже, чем у портфеля без такой части.

Не то чтобы это было чем-то важным. На самом деле значимость у этого вопроса минимальная, и по мере роста стоимости портфеля относительно суммы очередного пополнения она только уменьшается. Поэтому вывод здесь будет таким — выбирайте тот интервал между пополнениями, который вам удобнее.

Ребалансировка пополнениями

Есть два варианта действий при пополнении портфеля:

  1. Без ребалансировки. Делить суммы пополнения пропорционально текущим долям активов в портфеле, чтобы они не влияли на текущее распределение активов. Менее точным будет делить суммы пополнения пропорционально целевым долям активов (это немного сдвинет текущие доли в сторону целевых).
  2. С ребалансировкой. При каждом пополнении вкладывать столько денег в каждый из активов, сколько приведет его от текущей доли в портфеле к целевой. Либо, учитывая ограниченную сумму пополнения, максимально близко к целевой.

Прежде всего давайте разберемся в терминологии — является ли попытка пополнить портфель так, чтобы привести доли активов в нем ближе к целевым, ребалансировкой?

Обычная ребалансировка продаёт подорожавшие активы и покупает подешевевшие. Внешние относительно портфеля деньги в ней не участвуют. Ребалансировка пополнениями только покупает подешевевшие активы, причем на внешние (новые) деньги. Чем сильнее актив потерял в цене относительно других, тем больше будет сумма его покупки.

Ребалансировка пополнениями влияет и на доходность инвестора, рассчитанную как IRR или другими методами, и на конечный размер капитала. Она восстанавливает риск портфеля ближе к целевому распределению активов в нём. Поэтому да, пополнение портфеля с выравниванием долей — это ребалансировка, но немного другая. Если портфель уже большой, то в отсутствии продаж выровнять доли полностью при каждом пополнении получится не всегда, и поведение портфеля будет сколько-нибудь отличаться.

Чтобы узнать влияет ли такая ребалансировка на результат инвестирования, сравним её с обычной. На графиках ниже показан портфель из двух индексов: 60% мировых акций и 40% российских ОФЗ. В двух вариантах пополнения — слева и справа.

В обоих случаях каждый месяц он пополнялся одинаковыми суммами по стратегии DCA. План рассчитан аналогично калькуляторам для цели в 1 млн. рублей, но по фактической доходности и с индексацией, равной фактической среднегодовой инфляции рубля за период (чтобы исключить корректировки).

В первом случае (слева) сумма пополнения каждого из активов определялась по его текущей доле в портфеле (общая сумма пополнения умножалась на долю актива), то есть пополнение не влияло на текущее распределение активов в портфеле.

Во втором (справа) — рассчитывалась так, чтобы наиболее отстающие активы подтянуть к их целевой доли пока не закончатся деньги на пополнение в этом месяце.

Поскольку первый вариант вообще не ребалансирует портфель, а второй не всегда делает это полностью, ежегодно для обоих портфелей проводилась и обычная ребалансировка, которая возвращала доли к целевым.

Результаты за полный период оказались похожими. Выравнивание долей в ходе пополнений снизило портфельный эффект от календарной ребалансировки, но потеря в IRR оказалась всего лишь 0,16% годовых. Если же смотреть на конечный капитал, разница в нём составила 1,46% за 18 лет, то есть 1,0146 ^ (1 ÷ 18) − 1 = 0,08% в год (IRR имеет свойство преувеличивать).

Те же условия можно проверить на скользящих 10-летних периодах внутри этих 18 лет с шагом в 1 месяц. Дальше будет небольшой chart crime: поскольку скользящие периоды пересекаются, а полная выборка очень короткая, то этот график ничего не доказывают. Но и цель сейчас не в этом. Мы определяем не что выгоднее, а размер проблемы, то есть значимость вопроса о выборе между нашими вариантами.

График показывает отношение конечного размера капитала между портфелями в каждом из периодов. Если точка периода оказывается в нижней правой зоне графике, значит портфель без ребалансировки пополнениями был выгоднее. И наоборот.

В 79% из 97 периодов чуть лучше оказался вариант без ребалансировки пополнениями. В медианном случае и 90-м процентиле конечный капитал в нем был выше примерно на 1% (в медиане чуть ниже, в лучших случаях чуть выше), а в 10-м процентиле практически одинаковым.

Разница в части результатов без учета издержек между двумя подходами к пополнению минимальна. Её не стоит рассматривать как критерий для выбора способа пополнения портфеля.

Добавить в анализ комиссии и налоги от продажи активов при обычной ребалансировке невозможно — у каждого инвестора они разные. Но если комиссии и (особенно) налоги возникают, то на фоне минимальной разницы в результатах выгоднее должно быть каждым пополнением выравнивать доли активов насколько это возможно. Это минимизирует необходимый объем продаж при обычной ребалансировке, тем самым снижая издержки и увеличивая конечный капитал.

Анализ разных правил ребалансировки от Vanguard (Tokat, 2006) для американского рынка тоже приходит к выводу, что инвесторам для снижения издержек стоит использовать пополнения, а также изъятия из портфеля и выплаты дивидендов или купонов для его ребалансировки настолько, насколько эти суммы позволят приблизиться к целевым долям.

Инвестирование всей суммы сразу (lump sum investing, LSI)

Эта стратегия имеет место только если у вас есть эта сумма, вся и сразу, что в большинстве случаев не так. Но всё же в какие-то моменты жизни у всех вполне могут оказаться в руках достаточно большие деньги, чтобы встать перед выбором способа вложения их в инвестиционный портфель.

Людям часто кажется, что вкладывать деньги в рынок прямо сейчас неразумно, контринтуитивно или опасно. Сегодня активы стоят дорого, и если инвестировать в такой ситуации, то завтра рынок может упасть. И что тогда произойдёт с доходностью? Лучше разделить сбережения на части и вложить их постепенно с помощью DCA. Так получится избежать полного входа в рынок прямо перед кризисом и получить лучшую цену покупки, усреднившись между высокими и низкими ценами на рынке, — мыслят они.

Сценарий, в котором инвестор вкладывает все свои деньги незадолго до кризиса, конечно, не исключен. Но в большинстве случаев так не происходит, поэтому деление имеющейся суммы на отложенные во времени взносы, строго говоря, не оптимально.

Об этом можно думать так: в среднем рынок растет, поэтому чем раньше в него вложены деньги, тем больший капитал будет на выходе в большинстве случаев. Или так: при вложении во что-то, что в среднем растет, делать это лучше сейчас, потому что потом вкладываться будет в среднем дороже. Нельзя откладывать вложения в такой актив и надеяться, что в большинстве случаев в будущем вы сможете купить его по меньшей цене.

Существуют исследования, показывающие выгодность стратегии LSI в сравнении с DCA. Из относительно недавних можно назвать статью Vanguard (2012) и аналогичную, но более свежую и полную по данным от PWL Capital (2020). Есть и много других — выводы в них аналогичны.

В ней результаты двух стратегий сравниваются на истории индексов акций шести развитых стран за 50 и более лет. Для каждой стратегии внутри полного интервала берутся скользящие 10-летние пересекающиеся периоды с шагом в месяц. LSI вкладывает все деньги сразу, а DCA — равными частями в течение 12 первых месяцев 10-летнего периода. Остающиеся в это время деньги вкладываются в короткие векселя Казначейства США для получения дополнительной доходности.

Далее автор сравнивает результаты двух стратегий по размеру конечного капитала и среднегодовой доходности в каждом из 10-летних периодов:

Таблица 1. Используемые страновые индексы акций с доступными для анализа периодами.
Таблица 2. Процент случаев, в которых LSI превзошла DCA на 10-летних периодах по конечному размеру капитала.
Таблица 3. Средняя разница в среднегодовой доходности LSI и DCA на 10-летних периодах.
Таблица 4. Разница в среднегодовой доходности LSI и DCA в медианном (50-й процентиль) и крайних случаях.
В каждой таблице Equal Weighted Average означает среднее по 6 результатам.
Источник: Felix, PWL Capital (2020)

В среднем при инвестировании в акции этих 6 стран LSI оказывалась лучше по конечному капиталу в двух третях случаев, что транслировалось в 0,38% годовых преимущества по доходности этой стратегии перед DCA. При этом в лучших для LSI случаях (90-й процентиль в таблице 4) её преимущество по доходности было больше, чем проигрыш в худших случаях, что связано с особенностями распределения доходностей на рынке акций.

Проигрыш DCA в среднем не должен быть чем-то неожиданным, ведь эта стратегия откладывает вложение денег в более доходный актив. Но так на опасения инвесторов, которым цены на рынке кажутся максимально дорогими именно сегодня, не ответишь.

Чтобы оценить как DCA справляется в условиях высоких цен на рынке акций, автор сравнивает эту стратегию с LSI, используя месячные данные по США и показателю CAPE с 1872 года. Высокими назначаются цены в периоды, когда CAPE превышал своё значение в 95-м процентиле на выборке с начала данных и до старта текущего периода.

Источник: Felix, PWL Capital (2020)

Результатом стало то, что даже в условиях высоких цен на рынке вложение всех денег сразу давало лучший результат в большем количестве случаев (63,7%), чем деление суммы на равные части и вложение в течение 1 года по стратегии DCA. Хотя и с уже меньшим преимуществом по среднегодовой доходности в 0,18%.

Это объясняется тем, что высокие цены на рынке акций не означают его незамедлительного падения. Акции могут продолжать расти достаточно долго и даже бить прошлые рекорды своей оцененности, чтобы сделать попытки найти более выгодную точку входа или просто поделить сумму на части менее выгодными, чем раннее инвестирование капитала.

Например, так было в период знаменитого пузыря на японском рынке. Он рос вплоть до 1990 года, пока японские акции, наконец, не рухнули. Но, как пишет автор исследования, даже после мая 1986 года, когда значение CAPE уже зашкаливало, можно найти 29 периодов периодов с тем же месячным сдвигом, в которых LSI была выгоднее стратегии DCA.

Всё это не отменяет того факта, что в значительном числе случаев DCA всё же оказывается лучше в неудачных для LSI периодах. Но делать ставку на свою способность угадать с выбором стратегии пополнения в моменте, учитывая статистическое преимущество LSI даже на фоне завышенных цен на рынке акций, было бы опрометчиво.

И всё же у DCA есть своё реальное преимущество перед LSI. Только лежит оно в области не статистики, но психологии. Речь здесь о способности DCA снизить размер возможной краткосрочной просадки в общем капитале инвестора, тем самым минимизировав страх и сожаление о своем выборе. Пусть в среднем и ценой небольшой части конечного капитала.

Многим инвесторам, особенно новичкам, может быть страшно вкладывать крупную сумму денег в портфель с высоким уровнем риска. Решения тут может быть два — снижение уровня риска или вход по частям. Последнее и есть стратегия DCA, которая будет повышать риск, плавно уменьшая долю денег в общем капитале инвестора.

Как итог, имея достаточно большую сумму денег на руках и принимая решение о выборе между LSI и DCA, думать следует не только о том, что выгоднее. Это не та же ситуация, когда вы стартуете с нуля и смотрите на просадки на небольшом капитале.

Если вы допускаете, что волатильность выбранного портфеля может вызвать у вас неприятные эмоции и спровоцировать поспешные решения, лучше ещё раз подумать о своём отношении к риску и сроку инвестирования (так ли важна просадка в капитале, если деньги вам понадобятся через 20 лет?). Или воспользоваться DCA.

Не пытайтесь угадать момент входа

Продолжая тему привлекательных для нашей психики стратегий, можно выделить ещё одну — попытку инвестировать всю сумму, дождавшись кризиса или коррекции на рынке. Такую стратегию называют buy the dip (далее BTD), то есть покупкой во время падения рынка.

Идея тут в хитрости — чем платить за дорогие акции, лучше придержать деньги и купить их в разгаре кризиса без всяких усреднений. Падения на рынке временны, и когда цены восстановятся, инвестор получит большую доходность на вложенные деньги.

Есть и большой минус — всё время ожидания достаточно большой просадки придется провести с деньгами, которые будут приносить меньшую доходность, если вообще. Вы уже видели статистику по LSI против DCA и знаете, что ожидание входа стоит инвестору части будущего капитала. Но что будет в этом случае?

Ещё один анализ данных от PWL Capital (2021) отвечает на этот вопрос. Условия похожие:

  • Те же 6 рынков, но на этот раз дополненные двумя индексами развитых стран от MSCI, взвешенными по капитализации (World и World ex-US).
  • Данные с 1926 года по США и с 1970 года для остальных индексов.
  • Анализ выполнен на скользящих 10-летних периодах с шагом в 1 месяц, сравниваются их результаты.
  • LSI инвестирует деньги в начале каждого периода, а BTD в двух вариантах: сразу после 10% и 20% падения рынка. В ожидании такого момента деньги хранятся в 1-месячных векселях Казначейства США.

Нас прежде всего интересуют результаты по индексу World, включающему в себя акции 23 стран, то есть для глобально диверсифицированного портфеля. Хотя они вполне консистентны со страновыми индексами:

Таблица 1. Используемые индексы акций с доступными для анализа периодами.
Таблица 2. Среднегодовые доходности LSI и двух вариантов BTD для каждого из индексов. Цветом выделена разница в доходности между LSI и BTD. Зеленый означает преимущество LSI.
Источник: PWL Capital (2021)

Во всех регионах среднегодовая доходность при вложении всей суммы сразу оказалась значительно выше стратегии с ожиданием подходящей точки входа в любом из её вариантов. И более длительное ожидание просадки в 20% делало конечный результат BTD только хуже (за исключением Австралии).

Но что если инвестор решил бы прибегнуть к BTD только в момент высоких цен? Чтобы проверить его шансы на успех, из всех периодов можно выбрать только те, в которых значения индексов достигали очередного исторического пика (all-time high). Это происходит достаточно часто — в случае индекса World 29% месяцев содержат такое значение.

Разница в доходностях сократилась, и в паре отдельных стран мы видим обратные результаты, но преимущество по прежнему на стороне LSI. Проблема для BTD здесь в том, что падение рынка на 10% и более после достижения исторического пика происходило достаточно быстро (в течение года) только в ~2% случаев. Все остальные случаи для BTD были упущенным ростом.

Заключение

Если говорить про инвестирование крупной суммы денег в рынок, единственной оптимальной по критерию размера конечного капитала стратегией тут является вложение всей суммы сразу, без ожидания чего-либо. В любом другом случае фактически вы будете инвестировать не в выбранное распределение активов, а добавите к нему долю денег с минимальной доходностью и риском, что долгосрочно не может увеличивать результат инвестирования.

DCA в таком случае может быть полезна, чтобы справиться с эмоциями, но за этот плюс стратегии стоит рассчитывать заплатить небольшую цену (на мой взгляд оправданную).

Если же говорить про большинство случаев, когда нет никакой крупной суммы, а есть периодический доход, сбережения от которого инвестируются, то оптимальной становится стратегия DCA.

Она позволяет постоянно находится в выбранном распределении активов без лишних денег в портфеле, обеспечивая максимальную эффективность их использования. Фактически в таком виде DCA эквивалентна серии LS-вложений, происходящих по мере появления у инвестора новых денег.


  • Есть вопросы? Задайте их в комментариях.
  • Если статья была полезной, я буду благодарен за подписку на Boosty или перевод.
  • Чтобы не пропустить новые статьи, подпишитесь на Telegram, Twitter, Facebook, VK или на рассылку анонсов по почте:

8 ответов к “Пополнение портфеля”

Спасибо за статью.
Сейчас как раз получил несколько десятков миллионов от продажи крипты, теперь нахожусь в муках выбора LSI или DCA. Очень страшно входить в рынок всей суммой на таких уровнях. Но видимо надо решиться 🙂

Летом прошлого года была определенная сумма, вырученная от продажи авто, которую предполагается инвестировать на 6 лет. Тоже мучал себя: dca или lsi. Рынки обновляли максимумы почти каждый день. Ждал обвал. В итоге выбрал dca только из-за психологического аспекта. Последнюю покупку сделал в прошлом месяце. Сейчас выбрал бы lsi. Как мне кажется тут ключевой вопрос в риск-профиле и распределении активов Если до этого планировал 60/40 в пользу акций, то сейчас пересмотрел в пользу 30/60/10 акции/облигации/короткие облигации (кеш).

А почему сравнивается лишь доходность? Волатильность у DCA, возможно, ниже

Дмитрий, добрый вечер! Спасибо за очередной интересный пост. Можете пояснить следующее.

Спирин говорит, что лучше заводить в рынок деньги не чаще, чем раз в квартал, то есть ежемесячно это делать не надо. Надо копить до момента очередной ребалансировки (которую делать не чаще 4 раз в год), и тогда заводить. Аргументирует это тем (с примерами), что ребалансировки чаще, чем раз в квартал снижают доходность, а заведение денег — по сути ребалансировка (тот же вывод, что и у вас). У вас же ежемесячное заведение денег (ребалансировка) — это лучше, чем копить, а потом заводить. Кто прав? 🙂

Я аргументировал свою позицию в статье расчетами, добавить тут нечего. Разница между вариантами, как видите, минимальная (около 1% в капитале через 10 лет в основных процентилях в пользу варианта без ребалансировки пополнениями в большинстве случаев).

Если бы мы жили в мире без комиссий и налогов, я бы тоже сказал копить отклонения побольше и ребалансироваться с продажей. Но это не так. Исходить надо из своей ситуации, считать сколько с этих продаж будет отдано брокерам и государству. Причём эта отданная прибыль не только уменьшает сумму полученной, но и не участвует в будущем росте.

Надо уточнить на каких данных Спирин свои выводы сделал. Если это только российские активы из условного «Портфеля лежебоки» то на более широком портфеле выводы могут быть и совсем другими.

Добрый день, Дмитрий! Спасибо за шикарную статью, особенно за этот абзац:
«Результаты за полный период оказались похожими. Выравнивание долей в ходе пополнений снизило портфельный эффект от календарной ребалансировки, но потеря в IRR оказалась всего лишь 0,16% годовых. Если же смотреть на конечный капитал, разница в нём составила 1,46% за 18 лет, то есть 1,0146 ^ (1 ÷ 18) − 1 = 0,08% в год (IRR имеет свойство преувеличивать). »
Важный, как мне казалось, вопрос оказался неважным. Еще раз спасибо!

Добавить комментарий для Иван Отменить ответ